存款利率市场化可分类推进

芝加哥期权交易所董事总经理 郑学勤

任何一个成熟金融体系里都有自己的坐标利率，或者说是无风险利率。在大部分新兴国家里，无风险利率就是存款利率，我国也是如此。然而利率市场化改革推进势必要取消存款利率上限，那么*先需要回答的问题是，如果没有固定的存款利率，金融体系赖以运作的无风险利率是什么，而没有无风险利率的金融体系注定是一个金融黑洞。

无风险利率由**担保

零利率的金融体系是趋向高通胀的体系，货币总是今天比明天更值*。如果没有利率，人们会尽可能将纸币化为资产，从而导致物价上涨。社会要发展，**需要借贷，**借贷资金是用税收作为担保，所以基本是无风险的。美国的坐标利率是10年期国债利率。在新兴国家里，因为债券市场不发达，银行买进**债券，**规定和担保银行存款率。在这种体制下，如果**债券利率高于银行存款率，银行就会收入其中的利差。利率市场化可以减少**对银行的依赖，减少纳税人的负担。

但是，取消存款利率上限并不等于利率市场化。所谓无风险利率，说到底都是**担保的利率，没有任何其他机构有能力对社会提供担保。如果在取消存款利率上限的同时，银行仍然持有90%以上的金**产，仍然实行收入与存款和贷款额挂钩的激励制度，**仍然隐性地承担了为银行和存款担保的义务，那么多半会出现大部分银行高息吸储的现象。随之而来的是提高**担保的无风险利率底线，同时抬高企业贷款的利率。

利率市场化*先需要回答的问题是在什么市场上发现利率。如果只是银行间市场，那么通过取消存款利率上限来实现利率市场化，将如何增加银行对社会，特别是中小企业的信贷？在进行金融改革时，需要有一幅让企业和金融业能够跟踪的蓝图。在国内的经济体系里，依据中小企业对国民生产总值和就业机会的贡献，银行改革不应当忽视它们的利益。利率市场化不只为了产生一个不由**决定的市场借贷资金利率，而是为了让这些企业能够按照更合理的利率得到信贷。

无风险的利率*终是由**担保的，因此即使在国内还没有发展起统一成熟债券市场的情况下，在取消存款利率上限的同时，应当明确地让居民知道哪些投资是受到**担保，因而是无风险的。这样，寻求安全和流动性而不想承担风险的居民，才能知道在哪里可以安全存放自己的储蓄。

调整风险与回报关系

利率市场化的宗旨是让有能力计算信贷风险的机构来调节储蓄与投资的关系，而不是让拥有金**源的机构拥有决定利率的能力。否则，利率市场化的结果会事与愿违。要让金**产从持有金**源的机构，流向能够更好地调节储备和投资关系的机构，就必须有一个标杆，也就是无风险利率。

一个社会有了无风险利率，才能判定相应投资中的风险比例以及投资的合理性。投资股市的人只有在股市回报高于无风险利率的情况下，才愿意承担买卖股票承担的风险。地方**需要发行债券来维护地方民生和发展地方经济。在2011年年底，美国有100多万种有持仓的地方债券，总价值达到37000亿美元。城市债务的风险当然高于国债，如果没有无风险利率作为标杆，投资者就无法对地方**的债务风险进行比较和定价。

国内目前金融体制不可能一下子从银行主导的体制转化为全盘市场金融。而银行对社会资产风险的规避同市场对资产风险的规避是不同的。市场无风险回报率是把整个市场综合起来的回报。因此，资产分散化是管理风险的主要工具。银行对社会资产的风险规避是时间规避。银行积累起来的资金是为了出现风险和歉收年度作贴补的。如果没有这种时间调度的风险规避，社会金融会被灾难性事件摧毁。此外，在金融发展的初期，社会需要金融机构有所积累，有这样的积累，才能提供社会需要的日常金融服务。

不过，如果我们把银行的存款和信贷仔细分析一下，可以发现它们并不是不可分割的整体。简单地说，就存款而言，银行有居民日常存款，也有企业存款。就贷款而言，银行有贷给信誉好的企业的利率，也有贷给风险较高的企业的利率。存款率的上限是央行规定的，贷款率则是由银行决定的。事实上，银行往往是用“协议存款率”来吸引企业或其他持有大量现金需要存储的机构。如果银行是以存款率加上合理管理费率的利率贷款给信誉好的企业，那么，所谓“协议存款率”的较高利率是来自贷给风险较高企业的贷款利率。因此，真正需要市场化的，不是日常存款同高信誉企业之间的信贷，而是协议存款同风险较高的贷款之间的信贷。

如果单纯把存款率上限取消，会出现的情况是日常存款利率向协议存款利率靠近，高信誉企业的贷款利率向高风险企业的贷款利率靠近。高风险企业因为没有其他渠道**（因为其他金融机构很难同银行的实力和利率竞争），因此高风险企业可以得到贷款的利率会更高。这样的变化，实际上会用目前的风险资金利率来取代社会无风险利率。整个社会为信贷付出的成本会因此而提高。如果高到企业难以盈利的话，就会直接影响到国民经济的发展和就业。

问题与建议

国内利率市场化改革目前面临的情况是：目前的金融体制还不可能一下子发展起一个完整成熟的债券市场来直接建立无风险利率；银行的存款利率是有效的无风险利率；对银行的存款和贷款可以进行分解；只有利率市场化才是根据市场风险对社会剩余资金进行定价的有效渠道。

就上述情况而言，可能的解决方法也许是：保持存款率上限；存款利率上限只适用于普通居民存款，而不适用于企业或机构存款；**只担保存款利率有上限的存款；银行可以将有担保的存款之外的储蓄进行分类管理，根据风险的不同，制定浮动的利率；按较高利率储蓄的企业和机构必须承担出现风险的亏损；其他金融机构可以凭借自己的风险管理水平同银行对非担保储蓄进行竞争。

由此带来的结果可以是：社会有了无风险利率；**发行债券有一定的参照系数；银行为了吸引资金，必须同其他金融机构在风险评估和发现价格进行竞争；投资人可以根据自己的风险承受能力，在储蓄和不同的投资产品之间进行选择；企业可以从不同的信贷来源得到适合自己的贷款；社会信贷成本不必整体朝风险资本利率靠拢；金融市场能够为**制定存款上限提供信息；允许金融产品违约和金融机构破产；各个金融市场*终可以实现风险交易的功能。

当然，这只是利率市场化发展过程中一个阶段。随着金融市场的成熟，一旦有了由市场决定的无风险利率，存款利率上限*终还要取消。